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人民幣單邊升值預(yù)期：誘惑之惑？
4月份，本版曾刊登多篇文章探討人民幣升值與抑制通貨膨脹的關(guān)系(如4月7日刊出哥倫比亞大學(xué)魏尚進教授訪談“抑制通脹：匯率改革的主要意義”，4月14日刊出世界銀行杜大偉訪談“人民幣適當(dāng)升值會有助于控制通脹”)，論者大多認(rèn)為，人民幣升值能夠緩解當(dāng)前的通脹壓力。
但這只是硬幣的其中一面。
接續(xù)上期，我們刊出姜艾國的最新文章，重新思考中國的匯率政策。
今年1-2月中國外匯儲備激增1189億美元，比去年每兩個月的平均數(shù)769億凈增54.6%。這對控制流動性、遏制通貨膨脹、防范經(jīng)濟過熱和金融風(fēng)險都不是一個好消息。
“人民幣升值是外匯儲備激增的原因之一”
在1-2月貿(mào)易順差大幅縮減至281億美元的情況下(去年同期為396億)，中國外匯儲備卻猛增1189億美元，重要原因之一就是人民幣匯兌收益太吸引人了。
到3月底為止，1年期人民幣存款利率比美元高出1.14厘，人民幣對美元比年初已大幅升值3.99%；以此速度推算，全年升值幅度將達到16%。在此情況下，不論哪個居民、哪家企業(yè)，都會迫不及待地把外匯結(jié)匯，并想方設(shè)法借入外債、預(yù)收貨款、延期付匯及外匯貸款等外匯債務(wù)，以賺取17%以上的息差及匯兌收益。境外熱錢也會大規(guī)模流入。
說到熱錢，有些人以為它們臉上都貼有標(biāo)志，較易辨認(rèn)；實際上，所謂的熱錢與國內(nèi)企業(yè)拋售外匯的行為一樣，完全是一種單邊預(yù)期下的趨利行為。他們往往以正常的名目，如外商投資、外債、貿(mào)易收匯、服務(wù)貿(mào)易收匯、僑匯以及其他個人外匯等名義混入中國(過去幾年流入中國的熱錢規(guī)模肯定已超過6000億美元)。在全球化、市場化以及經(jīng)常項目已可兌換條件下，熱錢流入渠道更加通暢，而且很難一一甄別。這已經(jīng)被日本和中國過去幾年的實踐所證明。
今年1月中國FDI同比猛漲110%，外匯貸款/存款比例高達138%，應(yīng)該說就是單邊預(yù)期強烈的結(jié)果。
人民幣升值的目的之一是減少國際收支順差和外匯儲備增量。但由于浮動中升值所帶來的單邊預(yù)期太過強烈，因此，加快升值的結(jié)果就是出現(xiàn)全民、全社會乃至全球都與中國中央銀行博弈的局面，并產(chǎn)生極其可怕的后果。這種本幣升值→升值預(yù)期強烈→熱錢流入→國際收支順差擴大→升值預(yù)期更強烈→本幣再次升值的傳導(dǎo)機制，已經(jīng)在七十、八十年代給日本帶來了不斷升值的惡性循環(huán)。中國實在沒必要步日本的后塵。
“人民幣并沒有被低估”
中國貿(mào)易順差較多，主要是廉價勞動力等比較優(yōu)勢吸引境外產(chǎn)業(yè)向中國轉(zhuǎn)移的結(jié)果。在中國出口結(jié)構(gòu)中，外資企業(yè)或加工貿(mào)易出口的比重均超過了50%。這就說明，除非讓外資大規(guī)模撤出、全球產(chǎn)業(yè)再一次發(fā)生大轉(zhuǎn)移，否則，用匯率去達致貿(mào)易平衡的思路是不會奏效的。
不僅如此，以外資為主的出口格局還表明，人民幣升值是國際壓力使然的提法也是荒謬的。依靠中國的比較優(yōu)勢，一方面外國跨國公司攫取了最大限度的利潤，支持了其母國GNP的增長；另一方面中國低廉的勞動力和環(huán)境成本給發(fā)達國家消費者提供了價廉物美的商品，減輕了其通脹壓力。中國外匯資金的大規(guī)；亓饕灿行钛a了美國的財政和貿(mào)易雙赤字。用貿(mào)易順差來壓人民幣升值，在道理上是根本說不過去的。
除了全球產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移外，中國貿(mào)易順差較多的另一個重要原因是前幾年企業(yè)的生產(chǎn)成本比較低：包括工業(yè)用地較便宜，外資企業(yè)和加工貿(mào)易的稅費負擔(dān)較輕，民工工資升幅緩慢以及企業(yè)在環(huán)保、社會保障和安全生產(chǎn)等方面的投入不足等。這些低成本的因素對建設(shè)和諧社會和環(huán)境友好型社會是不利的，必須在今后逐步加以改變。為此，政府在過去兩年已密集出臺了很多措施：比如統(tǒng)一中外資企業(yè)的稅負，收緊加工貿(mào)易政策，頒布勞動法，加大環(huán)境保護的力度等。這些措施有利于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的良性調(diào)整，有利于科學(xué)發(fā)展觀的貫徹落實。但與此同時，它們也增加了企業(yè)的生產(chǎn)成本。再加上人民幣的快速升值、能源原材料價格的大幅上升、工資和地價的持續(xù)上漲、出口退稅率的下調(diào)以及貸款利息的顯著增加，中國企業(yè)目前面臨的生存壓力是過去若干年所從未有過的。
有些人認(rèn)為人民幣升值到現(xiàn)在還遠未到頂。但實際上，在人民幣已累計升值18.5%及各種生產(chǎn)成本大幅增加的情況下，人民幣目前已沒有進一步升值的空間。更何況美國對人民幣升值的要價是不會有底線的：如果人民幣升值了18%，他們就會要求再升28%；等到我們升值了28%，他們又會開出新的價碼，就像七十、八十年代他們對日本所做的那樣。
在接觸中廣東、浙江一些企業(yè)已明確表示，當(dāng)前的日子不好過；如果人民幣再大幅升值，他們將沒有能力去解決環(huán)保和農(nóng)民工的社會保障問題，沒有能力去擴大再生產(chǎn)以幫助政府舒緩日益沉重的就業(yè)壓力，也沒有能力再去做升級換代、樹立民族品牌等工作。
為此，政府確實應(yīng)當(dāng)給企業(yè)一段消化各式各樣成本、解決環(huán)保、社保和安全生產(chǎn)等歷史遺留問題的時間；尤其在適齡就業(yè)人口激增、“大學(xué)畢業(yè)即意味著失業(yè)”的關(guān)鍵時刻，政府應(yīng)當(dāng)把充分就業(yè)和經(jīng)濟發(fā)展擺在更加重要的位置上。
“升值難以實現(xiàn)既定政策目標(biāo)”
如前所述，貿(mào)易順差較多主要是全球產(chǎn)業(yè)向中國梯度轉(zhuǎn)移的結(jié)果。對那些有大量進口的加工貿(mào)易企業(yè)來說，人民幣升值對他們的影響很小。另外，從經(jīng)濟學(xué)角度看，順差較多還與儲蓄率較高、消費增長不夠快有較大關(guān)系。而后兩者主要是住房、醫(yī)療、教育、三農(nóng)問題以及居民偏好造成的。這些問題與生產(chǎn)要素市場化一樣，都不是靠人民幣升值所能解決的。在此情況下，如果我們用加快升值的手段去解決貿(mào)易失衡問題，那么，貿(mào)易順差不僅不會減少，反而會因升值預(yù)期強烈和熱錢混入而逐年放大。
日元在上世紀(jì)八十年代升值很厲害，但日本的國際收支順差卻一直在擴大。中國自2005年匯改以來一直實行小幅升值的做法，貿(mào)易順差同樣不見減少，反見猛增：即從匯改當(dāng)年的900億激增至前年、去年的1774億和2650億美元。
人民幣升值的第二個目的——依靠升值來降低以人民幣計價的石油、鐵礦石等初級產(chǎn)品的進口成本，從短期看是可以實現(xiàn)的。但從中長期看，如果我們想通過升值來控制通脹，那就有些勉為其難了。
道理很簡單，人民幣加速升值不僅會助長國內(nèi)對能源和原材料過快增長的需求，還會吸引更多熱錢流入境內(nèi)，并推動境內(nèi)企業(yè)和居民把絕大部分外匯都賣給國家，以致流動性泛濫的問題更加嚴(yán)重、貨幣投放和銀行貸款超速增長，最后反映在固定資產(chǎn)投資和經(jīng)濟發(fā)展速度上。而后二者的增速偏快，反過來又會進一步刺激國內(nèi)對初級產(chǎn)品的需求，逐年推高鐵礦石以及與石油相關(guān)的農(nóng)藥化肥、糧食飼料等產(chǎn)品的價格，從而使通脹更加嚴(yán)重。
這種升值推動下的需求過度增長與初級產(chǎn)品價格互相促進的局面，恰恰是中國等新興工業(yè)化國家應(yīng)當(dāng)加以避免的。至于人民幣升值可以提高中資企業(yè)對外并購能力的說法，我們認(rèn)為有一定的道理，但與此同時也應(yīng)清醒地看到：在人才儲備不足和風(fēng)險管理較弱的條件下，中國企業(yè)目前還不具備大規(guī)模并購的能力。TCL并購和某些金融投資的巨虧，對一個并不富裕的國家來說，教訓(xùn)已經(jīng)很深刻了。
“警惕日本式危機在中國重演”
日本經(jīng)濟陷入十多年的低迷，有論者認(rèn)為那是日本央行在1989年5月之前長期實行低利率、以致資產(chǎn)價格泡沫被越吹越大的結(jié)果。實際上這種觀點是不全面的。與日元每年超過30%的升值幅度相比(1985年9月至1987年底，在2年零4個月時間里日元升值幅度高達97.5%)，就算日本央行把2.25%的貼現(xiàn)率加到6%，那點利息收入也根本無法與巨大的匯兌收益相比。日本“失去的十年”從根本上說是其盲目升值造成的，是美國國家戰(zhàn)略成功實施的結(jié)果。
從日本的慘痛經(jīng)歷可以看出，經(jīng)濟危機的傳導(dǎo)機制大致上有如下幾個渠道：(1)本幣升值→單邊預(yù)期強烈→熱錢大規(guī)模流入、流動性泛濫→股市和房地產(chǎn)出現(xiàn)嚴(yán)重泡沫→泡沫破滅、金融危機爆發(fā)。(2)流動性泛濫→房價猛漲→雇員加薪需求強烈(否則根本買不起房子)→產(chǎn)業(yè)漸失競爭力→資本外逃、外資開始撤離。(3)熱錢大量流入→房價大幅上漲→地價以及廠房商鋪的租金猛漲→制造業(yè)生存壓力越來越大→資本外逃、經(jīng)濟危機逐步釀成。(4)熱錢大量流入→經(jīng)濟過熱、供求關(guān)系失衡→原材料和商品價格上漲→產(chǎn)業(yè)漸失競爭力。(5)本幣大幅升值→制造業(yè)漸失競爭力→經(jīng)濟增速下降、失業(yè)率上升。(6)在美國壓力下開放金融市場(當(dāng)年的《摩根報告》是美國對付日本和中國的共同法寶)→外資流入更加便利→本幣在市場力量和資金流入的逼迫下加快升值→ 經(jīng)濟危機爆發(fā)→外資逃走更加方便。
從中國熱錢大規(guī)模流入、流動性泛濫、經(jīng)濟發(fā)展偏熱、通貨膨脹上升、資產(chǎn)價格猛漲、工資房租大幅上升、國有企業(yè)利潤開始下降等種種苗頭可以看出，盡管經(jīng)濟危機不會在近幾年爆發(fā)，但其傳導(dǎo)機制是真實存在的，而且各種危險因素已經(jīng)積累至不得不防的地步。
從根子上說，匯率問題是美國對付中國的長期戰(zhàn)略之一，是其對付后起國家屢試不爽的法寶。美國的議會、政府，美國的投資銀行都如此起勁地鼓吹人民幣大幅升值，應(yīng)該說不是偶然的。為此，中國應(yīng)當(dāng)保持高度警惕，并盡快制定應(yīng)對貿(mào)易失衡和匯率問題的國家戰(zhàn)略。
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