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破解人民幣升值困局關(guān)鍵要降低儲蓄率
除了資本項目管制外，資本/勞動比快速上升及勞動生產(chǎn)率由減速重新向上，這些因素都構(gòu)成影響當前人民幣的升值壓力。對此，我們應(yīng)當調(diào)整和平衡經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，促使儲蓄率下降和消費增長，以此破解人民幣的升值壓力。
最近一段時期，美國人的強硬施壓、經(jīng)濟學家的理論推演及產(chǎn)業(yè)界的焦慮，這些因素混雜在一起，讓人民幣匯率再次成為一個市場熱點。
從目前看，“人民幣幣值低估”似乎已經(jīng)成為海外主流經(jīng)濟學界的一種共識。其中，彼得森國際經(jīng)濟研究所的研究表明，人民幣幣值至少被低估了25％~40％，并且認為這個結(jié)論還偏“保守”。而中國經(jīng)濟學界關(guān)于人民幣匯率的主流觀點相對溫和一些，有專家認為至少需要升值10%。
那么，當下人民幣匯率相對于均衡匯率是否有根本性偏離，且這種偏離程度是否合理？對此，筆者只想提出一個問題供大家思考，如果目前中國的真實通脹水平（包括資產(chǎn)泡沫）上升了，是否已經(jīng)修正了這種根本性偏離？
我們不妨做個壓力測試。倘若今天的國內(nèi)居民和企業(yè)能自由兌換美元，進行全球資產(chǎn)配置的話，誰還會在北京四環(huán)買一套比倫敦金融城、紐約核心CBD還貴的公寓呢？如果資本管制放開的話，中國的資本項目是流入還是流出？經(jīng)常項目和資本項目的“雙順差”依然會繼續(xù)？外匯儲備還會持續(xù)增加？
這說明，“人為筑壩（資本項目管制下）”的因素對目前人民幣升值也構(gòu)成壓力，這其中也存在著“虛火”。但如果將通脹壓了下去，將資產(chǎn)泡沫也擠掉了，這種根本性偏差仍會浮現(xiàn)。所以，名義匯率還會上升以彌補這個偏離。
事實上，通脹與均衡匯率的上升在大部分時間內(nèi)是一對孿生兄弟，除非經(jīng)濟加速和勞動生產(chǎn)率的提高主要來自經(jīng)濟體的制度創(chuàng)新與技術(shù)進步的結(jié)果，通脹才會被財富增長“化虛為實”。
確實，本世紀以來中國經(jīng)濟的高速增長，靠的就是全面提速的高投入，特別是2009年中國的資本形成增速超過了30％。隨著資本/勞動比的進一步快速上升，出現(xiàn)減速勢頭的勞動生產(chǎn)率在2007和2008年又重新向上。這些都是均衡匯率上升壓力的主要來源之一。所以，一旦通脹水平下降了，資產(chǎn)泡沫被擠破了，經(jīng)濟又出現(xiàn)減速，那么人民幣的均衡匯率自然會跟著下降。
另外，人民幣名義匯率的上升或升值，能否成為當下調(diào)控通脹和資產(chǎn)泡沫的一種政策工具？
因為，坦率地講，國際經(jīng)濟學著名的“巴拉薩-薩繆爾森效應(yīng)”在中國已經(jīng)出現(xiàn)。也就是說，一個經(jīng)濟快速發(fā)展的國家，其實際匯率也應(yīng)該不斷上升。由于貿(mào)易部門的生產(chǎn)率提高往往會快于非貿(mào)易部門，所以非貿(mào)易品對貿(mào)易品的相對價格要上揚。如果這沒有反映在名義匯率上，就必定會反映在房地產(chǎn)或服務(wù)業(yè)價格的大幅上漲上。
當然，“巴薩效應(yīng)”的存在，并不意味著名義匯率的任何變動可以調(diào)控資源從貿(mào)易部門向非貿(mào)易部門的流動，這主要還取決于經(jīng)濟體的內(nèi)在結(jié)構(gòu)是否支持這樣的流動。
鑒于當下中國市場配置資源機制的缺失，金融、電信、電力和傳媒等行業(yè)存在著“國有壟斷”的傾向，國有資本依托資源、資本優(yōu)勢已在第二產(chǎn)業(yè)中攻城略地。
由此，匯率的升值，導致從貿(mào)易部門出來的資金只有兩個流向：一是短期內(nèi)將大量涌入虛擬經(jīng)濟中，由此導致資產(chǎn)泡沫的不斷放大；二是向外走，這取決于外部經(jīng)濟和資產(chǎn)價格吸引力，以及掙脫資本管制的成本大小。不管怎樣，最終的結(jié)果都是一樣的，即將導致泡沫的破裂。
筆者認為，若選擇漸進升值的路徑，泡沫必定會再度升級，并引發(fā)大量資金外流，進而擠破泡沫的可能性會更大。
最近，有經(jīng)濟學家提出“升值+加息”的政策搭配建議，這或許能對升值壓力有一定的抑制作用，但泡沫卻難以實現(xiàn)“軟著陸”。因為，加息將直接擠壓私人資本，利息調(diào)整將重新分配全社會的經(jīng)濟利益。其中，經(jīng)濟中的弱勢群體（高負債家庭、中小企業(yè)和私人資本）都可能是受損的對象。同時，“升值+加息”，也將加速產(chǎn)業(yè)資本從貿(mào)易部門的撤離，最終將擠破泡沫。
也許，目前我們還很難在貨幣政策和匯率政策之間求得一個完美解，除非我們能加速推進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)改革，降低儲蓄率。
其中，結(jié)構(gòu)改革的核心就在于要突破“壟斷”，讓資源配置的權(quán)利回歸市場。這樣，資源自然會實現(xiàn)從貿(mào)易部門向非貿(mào)易部門的流動，由此可創(chuàng)造出更旺盛的就業(yè)需求，財富也可以真正實現(xiàn)從政府和國有壟斷部門流向家庭的轉(zhuǎn)變。一旦儲蓄率下降和消費增加了，內(nèi)部經(jīng)濟結(jié)構(gòu)將不再失衡，人民幣實際匯率的升值壓力也將會自然消解。
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