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人民幣加速升值只是短期現(xiàn)象
8月上旬，人民幣對(duì)美元中間價(jià)加速上漲，其中10日和11日兩天就上漲了344點(diǎn)，這一升值速度完全超出市場(chǎng)預(yù)期，并推動(dòng)境外NDF較境內(nèi)遠(yuǎn)期以更快的速度升水，從而結(jié)束了NDF價(jià)格持續(xù)倒掛的現(xiàn)象。
市場(chǎng)廣泛預(yù)期，中國(guó)可能會(huì)允許人民幣加速升值，且我們注意到，人民幣對(duì)一籃子貨幣的名義匯率近期也出現(xiàn)顯著上升，似乎是從盯住一籃子貨幣保持穩(wěn)定改為對(duì)一籃子貨幣升值。最初我們也傾向于人民幣可能會(huì)加速升值，但經(jīng)過(guò)觀察與分析，我們認(rèn)為人民幣加速升值應(yīng)該只是短期現(xiàn)象，并不會(huì)形成階段性趨勢(shì)。
目前認(rèn)為人民幣會(huì)加速升值的主要理由是中國(guó)會(huì)用升值來(lái)抑制通脹，這一觀點(diǎn)看似合理，但我們對(duì)此并不贊同。國(guó)際大宗商品價(jià)格從二季度開(kāi)始展開(kāi)調(diào)整，下半年我國(guó)面臨的輸入型通脹壓力將弱于去年，難以解釋為何此時(shí)人民幣出現(xiàn)加速升值。更關(guān)鍵的是，目前中國(guó)的通脹壓力主要是由內(nèi)部因素導(dǎo)致，特別是由食品價(jià)格連續(xù)偏離歷史均值的大幅上漲所拉動(dòng)的，用人民幣升值來(lái)抑制通脹是一個(gè)較難成立的邏輯。
在此次加速升值之前，恰逢標(biāo)普下調(diào)美國(guó)主權(quán)評(píng)級(jí)，給全球金融市場(chǎng)帶來(lái)重大沖擊，再結(jié)合歐洲債務(wù)危機(jī)迄今未見(jiàn)曙光，市場(chǎng)信心低落，對(duì)未來(lái)全球經(jīng)濟(jì)二次探底甚至二次衰退的擔(dān)憂迅速升溫。外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境趨于惡化的前景，以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐級(jí)放緩的趨勢(shì)，讓我們有理由猜測(cè)央行可能會(huì)暫停加息和上調(diào)存準(zhǔn)，以避免貨幣政策超調(diào)對(duì)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)負(fù)面沖擊，而在貨幣政策收緊空間有限的情況下，央行也許會(huì)考慮轉(zhuǎn)而動(dòng)用匯率政策來(lái)代替貨幣政策進(jìn)行緊縮。
但這一設(shè)想也存在問(wèn)題，因?yàn)橹袊?guó)的出口前景并不樂(lè)觀，人民幣加速升值必然帶來(lái)負(fù)面沖擊。最新公布的中國(guó)7月貿(mào)易順差創(chuàng)出30個(gè)月新高，使我們一度認(rèn)為中國(guó)企業(yè)的勞動(dòng)生產(chǎn)率提高較快，能夠克服升值帶來(lái)的壓力，但分析數(shù)據(jù)后可以發(fā)現(xiàn)，中國(guó)出口的大幅增長(zhǎng)，可能更多的是由出口價(jià)格上漲所導(dǎo)致的。在能夠明確統(tǒng)計(jì)數(shù)量的重點(diǎn)出口商品中，如塑料、箱包、鋼材、機(jī)電等產(chǎn)品的出口金額增速，明顯高于數(shù)量增速。由海關(guān)總署公布的出口價(jià)格總指數(shù)6月漲幅高達(dá)17.9%（7月數(shù)據(jù)尚未公布），且今年以來(lái)該指數(shù)呈加速上漲的趨勢(shì)，這應(yīng)該是二季度以來(lái)順差快速增長(zhǎng)的重要原因之一。
在歐洲債務(wù)危機(jī)、美國(guó)評(píng)級(jí)下調(diào)的壓力之下，外需預(yù)計(jì)也難以出現(xiàn)較快增長(zhǎng)，不考慮價(jià)格因素的話，下半年中國(guó)出口的總體形勢(shì)并不樂(lè)觀，但考慮到國(guó)內(nèi)企業(yè)生產(chǎn)成本要素存在剛性抬升的需求，可能會(huì)越來(lái)越傾向于通過(guò)提高價(jià)格的辦法來(lái)轉(zhuǎn)移成本，則中國(guó)出口的名義金額可能還會(huì)保持較快增長(zhǎng)，從而帶來(lái)順差虛高的現(xiàn)象。
因此，從外貿(mào)的角度來(lái)看，目前并不是人民幣加速升值的適宜機(jī)會(huì)，也不存在抑制輸入型通脹的迫切需求。不過(guò)，也正因?yàn)橥獠凯h(huán)境的上述變化，給人民幣匯率形成機(jī)制改革提供了新的時(shí)間窗口，近期的加速升值或許是央行在投石問(wèn)路，試探市場(chǎng)反應(yīng)。
升值所帶來(lái)的熱錢問(wèn)題，一直是困擾央行的難題之一，但近期的適度加速升值，或許并不會(huì)加劇熱錢的流入，因在金融市場(chǎng)及經(jīng)濟(jì)前景極不穩(wěn)定的形勢(shì)下，國(guó)際資金將會(huì)更熱衷于進(jìn)行避險(xiǎn)操作，比如購(gòu)買美國(guó)國(guó)債、黃金、瑞郎等，而非流入新興市場(chǎng)貨幣。
另外，歐美國(guó)家正專注于本國(guó)經(jīng)濟(jì)，此時(shí)對(duì)人民幣匯率形成機(jī)制進(jìn)行適度調(diào)整，所引發(fā)的影響也會(huì)相應(yīng)較小。比如市場(chǎng)傳聞人民幣可能會(huì)擴(kuò)大波幅，那么近期應(yīng)是一個(gè)良好機(jī)會(huì)，但我們認(rèn)為擴(kuò)大波幅并不應(yīng)簡(jiǎn)單的擴(kuò)大日內(nèi)波動(dòng)的上下限，因目前的日內(nèi)波幅并沒(méi)有用盡，而應(yīng)首先對(duì)中間價(jià)的形成機(jī)制進(jìn)行調(diào)整，減少過(guò)多的人為干預(yù)，使人民幣匯率的變動(dòng)更符合國(guó)際市場(chǎng)走勢(shì)。
總體而言，當(dāng)前人民幣加速升值的條件并不成熟，近期的加速升值應(yīng)只是短期現(xiàn)象，同時(shí)存在對(duì)人民幣匯率的技術(shù)細(xì)節(jié)進(jìn)行調(diào)整的時(shí)間窗口，但這一時(shí)間窗口可能也不會(huì)持續(xù)太久，一旦歐美國(guó)家的金融經(jīng)濟(jì)形勢(shì)趨于穩(wěn)定，可能也就意味著時(shí)間窗口的關(guān)閉。需要注意的是，如果歐美形勢(shì)向惡化的方向發(fā)展，那么決策層對(duì)于人民幣匯率問(wèn)題的處理可能會(huì)更加慎重。
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