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人民幣如果不當(dāng)升值將會(huì)影響金融改革
歐元之父蒙代爾日前列舉了人民幣升值的12大惡果，認(rèn)為人民幣匯率升值將是一個(gè)災(zāi)難。而金融自由化改革的始作俑者、美國(guó)斯坦福大學(xué)教授麥金農(nóng)先生最近撰文稱，在對(duì)匯率制度的改革時(shí)必須謹(jǐn)慎，他甚至還直截了當(dāng)?shù)靥岢，包括中?guó)在內(nèi)的東亞經(jīng)濟(jì)體選擇盯住美元是一種完全理性的選擇。這兩位國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)界的巨頭關(guān)于人民幣匯率的觀點(diǎn)，的確應(yīng)該引起我們的深思。
這里，不打算就人民幣升值可能帶來(lái)的不良后果逐一進(jìn)行分析。單就金融領(lǐng)域而言，人民幣升值對(duì)中國(guó)金融體系乃至對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊，都可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)人們的想象。別的不說(shuō)，短期內(nèi)人民幣升值會(huì)阻礙對(duì)國(guó)有商業(yè)銀行的改革，它不僅會(huì)直接或間接地降低中國(guó)商業(yè)銀行的資本充足率，而且還會(huì)使中國(guó)的商業(yè)銀行面臨更多不可控制也更為復(fù)雜的風(fēng)險(xiǎn)。
人民幣匯率的變動(dòng)會(huì)降低中國(guó)商業(yè)銀行資本充足率主要有兩個(gè)途徑：首先，直接降低了已獲得注資的三家國(guó)有商業(yè)銀行外匯儲(chǔ)備資本折換為本幣的價(jià)值，從而直接減少了三家國(guó)有商業(yè)銀行資本充足率計(jì)算公式中的分子。現(xiàn)在，三家國(guó)有商業(yè)銀行都在有計(jì)劃有步驟地進(jìn)行股份制改革，注資、提高資本充足率、剝離不良資產(chǎn)等都是圍繞國(guó)有商業(yè)銀行改革而進(jìn)行的代價(jià)昂貴的改革措施。如果政府輕易地實(shí)施人民幣匯率升值，近兩年對(duì)國(guó)有商業(yè)銀行改革的成效就會(huì)大打折扣。
其次，如果不是選擇升值，而是擴(kuò)大人民幣匯率的浮動(dòng)區(qū)間，也即人民幣匯率更加市場(chǎng)化，那么，匯率的波動(dòng)會(huì)更加頻繁，這直接加大了商業(yè)銀行持有的外匯資產(chǎn)或負(fù)債的匯率風(fēng)險(xiǎn)；如果商業(yè)銀行為了規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)而利用衍生品交易，按照巴塞爾資本協(xié)議的要求，這些外匯資產(chǎn)或者外匯衍生品交易的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重都比較高，從而擴(kuò)大了商業(yè)銀行資本充足比率計(jì)算公式中的分母，會(huì)降低中國(guó)銀行業(yè)的資本充足率。
如果為了避免人民幣匯率升值或倉(cāng)促地?cái)U(kuò)大浮動(dòng)區(qū)間會(huì)降低商業(yè)銀行的資本充足率的后果，商業(yè)銀行的選擇便是縮減信貸等風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重較高的資產(chǎn)比重，擴(kuò)大庫(kù)存現(xiàn)金、債券等風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重較低的資產(chǎn)的比重。這在宏觀上會(huì)帶來(lái)以下幾個(gè)方面的影響：
第一，資本總額一定的情況下，為了提高資本充足率，商業(yè)銀行就只有縮減風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重較高的信貸資產(chǎn)，從而造成信貸緊縮。日本經(jīng)濟(jì)學(xué)家在分析日本的金融戰(zhàn)略時(shí)就指出，在20世紀(jì)80年代，日本在金融領(lǐng)域兩次主要的戰(zhàn)略失敗就在于1985年的《廣場(chǎng)協(xié)議》和1988年的巴塞爾資本協(xié)議，對(duì)商業(yè)銀行實(shí)行資本充足性管制。當(dāng)時(shí)，由于日本的商業(yè)銀行自有資本比較低，為了達(dá)到巴塞爾資本充足率的要求，日本的商業(yè)銀行不得不削減貸款，增加庫(kù)存現(xiàn)金和短期債券等風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重較低的資產(chǎn)，結(jié)果巴塞爾資本協(xié)議導(dǎo)致了日本在1990年代的信用緊縮和泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅。
2003年以來(lái)，中國(guó)的投資增長(zhǎng)率開(kāi)始上升，在經(jīng)歷了2004年的宏觀調(diào)控之后，2005年第一季度的投資增長(zhǎng)率仍然達(dá)24.6%，消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)還為2.8%，按照一些人簡(jiǎn)單的思維方式，中國(guó)還處于負(fù)利率狀態(tài)。高投資增長(zhǎng)率和負(fù)利率表明中國(guó)仍然有升息的必要，信用緊縮似乎是與中國(guó)經(jīng)濟(jì)不相干的事情。然而，我們不得不接受的一個(gè)事實(shí)是，自2004年初以來(lái)，中國(guó)的貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)率和銀行信貸增長(zhǎng)率都不斷地下降了，而且下降的幅度還比較大。2005年4月，狹義貨幣和廣義貨幣供給的增長(zhǎng)率分別為10.1%和14.1%，銀行信貸增長(zhǎng)率也已經(jīng)從2004年初的20%以上下降到了12.5%。這樣的貨幣供給增長(zhǎng)率和信貸增長(zhǎng)率，其實(shí)已經(jīng)回落到了1997-2001年中國(guó)通貨緊縮最嚴(yán)重的時(shí)期的增長(zhǎng)區(qū)間了。只不過(guò)，當(dāng)前的投資增長(zhǎng)和CPI暫時(shí)掩蓋了貨幣供應(yīng)量和銀行信貸增長(zhǎng)率急速下降所帶來(lái)的不利影響。
第二，信貸緊縮可能會(huì)導(dǎo)致商業(yè)銀行新一輪的不良資產(chǎn)的積聚。銀行不良資產(chǎn)一直是困繞我國(guó)銀行體系改革的一個(gè)老大難。政府為解決銀行不良資產(chǎn)費(fèi)盡九牛二虎之力，在各方面的努力下，中國(guó)銀行業(yè)的不良資產(chǎn)率才逐漸降了下來(lái)。即便如此，到2005年第一季度，中國(guó)銀行業(yè)總體的不良資產(chǎn)率仍然高達(dá)12.4%。中國(guó)銀行業(yè)不良資產(chǎn)率下降的成果來(lái)之不易，政府一次又一次地剝離商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)、2003年以來(lái)有利的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)對(duì)商業(yè)銀行監(jiān)督的加強(qiáng)促成了這一有利的結(jié)果。我們知道，銀行信貸對(duì)項(xiàng)目投資存在著一定程度的軟約束，即銀行對(duì)某個(gè)項(xiàng)目發(fā)放一筆貸款后，如果不繼續(xù)發(fā)放貸款，那么，先前發(fā)放的貸款就會(huì)成為銀行的不良資產(chǎn)。是故，一旦人民幣升值促成了信貸的進(jìn)一步緊縮，中國(guó)銀行體系的不良資產(chǎn)率可能會(huì)出現(xiàn)反彈。
第三，由于商業(yè)銀行的信貸緊縮增加了商業(yè)銀行的庫(kù)存現(xiàn)金或者增加了對(duì)債券的需求，這又會(huì)導(dǎo)致貨幣市場(chǎng)利率的持續(xù)下降，從而扭曲金融體系中的資金價(jià)格。日本在上個(gè)世紀(jì)90年代的泡沫經(jīng)濟(jì)破滅之后就陷入了零利率的窘境，重要的原因之一就在于1988年的巴塞爾協(xié)議實(shí)施之后導(dǎo)致了日本的信用緊縮和銀行體系過(guò)多的流動(dòng)性。信用緊縮和流動(dòng)性過(guò)分充足及由此帶來(lái)的利率水平持續(xù)下降這樣的矛盾并存。的確，那些商業(yè)銀行面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)較高、補(bǔ)充資本金的渠道又有限，是國(guó)家政府面臨的一個(gè)棘手問(wèn)題。在日本，日元升值后持續(xù)的低利率政策，以及日本中央銀行為了控制日元升值實(shí)施市場(chǎng)介入，買入美元賣出日元，最終造成了日本貨幣供給的過(guò)剩。而過(guò)剩的貨幣又被吸引到了房地產(chǎn)市場(chǎng)和股票市場(chǎng)，日積月累終于形成伴隨著嚴(yán)重通貨膨脹的泡沫經(jīng)濟(jì)。信用緊縮與持續(xù)的低利率并存的時(shí)代似乎正在向中國(guó)走來(lái)。1998年以來(lái)，中國(guó)的貨幣市場(chǎng)利率就在持續(xù)下降。盡管我國(guó)明確表示，中國(guó)暫不實(shí)施巴塞爾新資本協(xié)議，但中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)于2004年提出了商業(yè)銀行要提高資本充足性、提高利率潤(rùn)的雙高目標(biāo)。正是在這一資本充足性管制下，一方面造成信用緊縮，另一方面是貨幣市場(chǎng)利率的急劇下降。資本充足性約束下導(dǎo)致的信貸緊縮和貨幣市場(chǎng)利率的持續(xù)下降，扭曲了金融體系中的資金價(jià)格信號(hào)，降低了金融資源的配置效率。
總之，中國(guó)在加緊推進(jìn)國(guó)有商業(yè)銀行改革的背景下，在國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)體系還很不健全的情況下，人民幣升值或?qū)嵭懈屿`活的匯率制度，會(huì)對(duì)中國(guó)的金融體系和宏觀經(jīng)濟(jì)都會(huì)帶來(lái)有利的沖擊。
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