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人民幣國(guó)際化下一步如何邁進(jìn) 學(xué)界建議：豐富人民幣風(fēng)險(xiǎn)管理工具
《人民幣國(guó)際化報(bào)告2016》指出，近年來，人民幣國(guó)際化水平穩(wěn)步提高，但人民幣想要謀求與中國(guó)經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易地位相匹配的貨幣地位還需要一個(gè)長(zhǎng)期的歷史過程
中國(guó)外匯交易中心21日公布數(shù)據(jù)顯示，人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)報(bào)6.6872，這相比于去年底的6.4936已經(jīng)貶值近3%。受人民幣大幅貶值影響，目前人民幣在國(guó)際結(jié)算中使用占比收縮至近兩年來最低水平。
業(yè)內(nèi)人士分析，人民幣匯率下跌主要與去年“8·11匯改”、英國(guó)“脫歐”后市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒升溫以及美元走勢(shì)反彈等因素有關(guān)。
去年以來人民幣出現(xiàn)的貶值走勢(shì)，未免挫傷人們對(duì)于人民幣國(guó)際化的信心。人民幣在國(guó)際化進(jìn)程中的下一步該如何邁進(jìn)？在匯改的深水區(qū)，該如何完善匯率形成機(jī)制、管控金融風(fēng)險(xiǎn)？7月23日，人民大學(xué)主辦了2016國(guó)際貨幣論壇暨《人民幣國(guó)際化報(bào)告》的新聞發(fā)布會(huì)，針對(duì)人民幣國(guó)際化進(jìn)程中出現(xiàn)的問題，與會(huì)專家給出了建議。
國(guó)際化的雙重效應(yīng)顯現(xiàn)
從2005年開始，中國(guó)開啟了人民幣國(guó)際化的發(fā)展。一路走來，人民幣匯率形成機(jī)制改革堅(jiān)持推進(jìn)以市場(chǎng)為主導(dǎo)的方向，建立真正的有管理的浮動(dòng)匯率制度，并取得了令人鼓舞的成就。
據(jù)公開資料顯示，從1996年開始，人民幣被允許與外國(guó)貨幣實(shí)現(xiàn)完全兌換，但僅限于貿(mào)易，資本渠道完全關(guān)閉。隨后在1997年的亞洲金融危機(jī)中，人民幣匯率緊緊盯住美元，將匯率固定在8.28。
從2005年之后，除了2008年全球金融危機(jī)中重新啟用緊盯美元的緊急策略外，人民幣匯率開始選擇“一籃子貨幣”進(jìn)行參考和調(diào)節(jié)。
2010年在恢復(fù)管理浮動(dòng)區(qū)間之后，人民幣的國(guó)際化呈現(xiàn)快速發(fā)展的趨勢(shì)。2011年中國(guó)在美國(guó)開通了人民幣外匯交易業(yè)務(wù)。2013年，英國(guó)央行成為了第20個(gè)與中國(guó)簽署貨幣互換協(xié)議的央行。
尤其是2015年，國(guó)際貨幣基金組織宣布，將人民幣納入SDR貨幣籃子，新貨幣籃子確定人民幣權(quán)重10.92%，將于2016年10月1日正式生效。
人民幣加入SDR，是人民幣融入全球一體系的重要里程碑，中國(guó)人民大學(xué)校長(zhǎng)陳雨露表示，人民幣“入籃”意味著國(guó)際社會(huì)對(duì)人民幣國(guó)際化改革成果有效肯定，目前，準(zhǔn)備工作在有條不紊的準(zhǔn)備當(dāng)中。
中國(guó)人民大學(xué)國(guó)際貨幣研究所公布的《人民幣國(guó)際化報(bào)告2016》顯示，截止到2015年底，綜合反映人民幣國(guó)際使用程度的量化指標(biāo)RII達(dá)到3.6，五年增長(zhǎng)超過十倍。我國(guó)對(duì)外貿(mào)易以人民幣結(jié)算的比例接近30%，全球貿(mào)易結(jié)算的人民幣份額達(dá)到3.38%。人民幣對(duì)外直接投資達(dá)到7362億元，較上一年增長(zhǎng)了294.53%。另外，國(guó)際信貸、國(guó)際債券和票據(jù)交易中的人民幣份額也快速增長(zhǎng)，使得國(guó)際金融交易的人民幣份額躍升至5.9%。
在人民幣國(guó)際化初顯成效的同時(shí)，也逐漸顯現(xiàn)出來雙重效應(yīng)。中銀香港首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄂志寰認(rèn)為，人民幣國(guó)際化是一把“雙刃劍”：一方面他體現(xiàn)了一個(gè)國(guó)家貨幣的重要價(jià)值，增加參與國(guó)際金融活動(dòng)的機(jī)會(huì)；另一方面，由于其潛在的循環(huán)性、互動(dòng)性，更有可能觸發(fā)貨幣國(guó)家宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)。
一個(gè)典型的案例是，從去年“8·11匯改”開始，人民幣匯率不斷的下行，導(dǎo)致資本和金融賬戶出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，連續(xù)增長(zhǎng)20多年的外匯儲(chǔ)備突然開始下降。
“8·11匯改”是央行出于人民幣加入SDR的需要等內(nèi)外壓力的考量，以及2015年上半年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行、出口形勢(shì)不利的壓力作出的匯率政策調(diào)整。
對(duì)此，中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)、國(guó)家外匯管理局局長(zhǎng)易綱在2015年8月13日央行召開吹風(fēng)會(huì)上曾表示，這次(8·11匯改)人民幣對(duì)美元中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制的調(diào)整，使整個(gè)匯率形成機(jī)制更加市場(chǎng)化。有彈性的匯率是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的穩(wěn)定器，也是國(guó)際收支的穩(wěn)定器。
但隨后人民幣貶值幅度加大，并不斷積累貶值預(yù)期，引起了全球范圍內(nèi)的廣泛關(guān)注和各種猜測(cè)。離岸、在岸人民幣價(jià)差擴(kuò)大，A股市場(chǎng)持續(xù)性暴跌，都表明了市場(chǎng)主體對(duì)央行政策穩(wěn)定和人民幣未來走勢(shì)的擔(dān)憂。
當(dāng)然，這個(gè)“意外的沖擊”不乏來自于2015年這個(gè)“多事之秋”中出現(xiàn)的美聯(lián)儲(chǔ)正式啟動(dòng)加息進(jìn)程、歐洲難民危機(jī)、英國(guó)“脫歐”以及民間投資下降、銀行不良資產(chǎn)上升、產(chǎn)能過剩等因素。
鄂志寰認(rèn)為，更多的還是來自于“8·11匯改”本身弱化了政府在中間價(jià)形成中的決定權(quán)，增強(qiáng)了人民幣兌美元匯率中間價(jià)的市場(chǎng)化程度和基準(zhǔn)性。從而中國(guó)資本市場(chǎng)價(jià)格、杠桿率和跨境資本凈流入之間的關(guān)系由單向驅(qū)動(dòng)變?yōu)檠h(huán)式的互動(dòng)關(guān)系。致使資產(chǎn)價(jià)格聯(lián)動(dòng)性和金融風(fēng)險(xiǎn)傳染性明顯提高，對(duì)跨境資本流動(dòng)的沖擊更加敏感，出現(xiàn)“牽一發(fā)則動(dòng)全身”的情況。
另外，從人民幣的功能性角度上看，中國(guó)社會(huì)科院學(xué)部委員、國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室理事長(zhǎng)李楊認(rèn)為，作為“后起之秀”的人民幣之所以被持有，無非是人民幣是低風(fēng)險(xiǎn)，持有人民幣相當(dāng)于持有美元；人民幣在不斷持續(xù)升值，持有人民幣就可以升值。
而從去年“8·11匯改”之后，“穩(wěn)定”和“升值”兩項(xiàng)都發(fā)生了變化，人民幣的優(yōu)勢(shì)不見了。這在外界看來，會(huì)覺得中國(guó)很難有效地管理風(fēng)險(xiǎn)，甚至還會(huì)引發(fā)一系列宏觀金融危機(jī)。例如，2015年下半年外匯市場(chǎng)恐慌性的匯率超調(diào)，離岸市場(chǎng)人民幣流動(dòng)性呈現(xiàn)出斷崖式的劇烈萎縮。
如何處理匯率波動(dòng)與金融風(fēng)險(xiǎn)
《人民幣國(guó)際化報(bào)告2016》指出，近年來人民幣國(guó)際化水平穩(wěn)步提高。然而，人民幣想要謀求與中國(guó)經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易地位相匹配的貨幣地位還需要一個(gè)長(zhǎng)期的歷史過程。
主要原因在于，當(dāng)今主要經(jīng)濟(jì)體在世界經(jīng)濟(jì)格局中的地位已經(jīng)發(fā)生了變化。鄂志寰表示，“目前，已經(jīng)不再有非黑即白的二元選擇，我們可能要面對(duì)的是一個(gè)多元經(jīng)濟(jì)主體和不同金融市場(chǎng)之間相互作用、相互影響的一個(gè)局面”。
因此，面對(duì)靈活匯率制度伴生而來的匯率波動(dòng)和極不確定性匯率預(yù)期，在人民幣國(guó)際化進(jìn)入新的里程碑之際，需要在貨幣政策獨(dú)立性、固定匯率制度以及資本自由流動(dòng)之間，尋求一種微妙的高技巧的自我平衡。
究竟怎樣的技巧既能處理好匯率的波動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融產(chǎn)生的沖擊，又能防范和管理好系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)？中國(guó)人民大學(xué)國(guó)際貨幣研究所副所長(zhǎng)向松祚表示，還需要借鑒貨幣國(guó)際化的歷史經(jīng)驗(yàn)。
向松祚認(rèn)為，德國(guó)和日本兩國(guó)貨幣國(guó)際化水平由低而高的過程中，因貨幣當(dāng)局的不同抉擇而導(dǎo)致本國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行產(chǎn)生的截然相反的走勢(shì)可以作為人民幣國(guó)際化的前車之鑒。
德國(guó)在貨幣國(guó)際化初期將匯率穩(wěn)定的目標(biāo)放在首要位置。并為此不惜重啟資本管制、暫緩金融市場(chǎng)發(fā)展以及動(dòng)用外匯儲(chǔ)備干預(yù)市場(chǎng)等行為，從而鞏固了本國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)、保持了貿(mào)易優(yōu)勢(shì)，還為馬克匯率的穩(wěn)定提供了支撐。相比之下，與德國(guó)貨幣國(guó)際起點(diǎn)相似的日本，由于高估了本國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)應(yīng)對(duì)匯率升值沖擊的能力，再加上對(duì)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)政策失誤，從而使日元國(guó)際化水平迅速下降。
因此，在政策調(diào)整上，不應(yīng)該急于求成，要在實(shí)體經(jīng)濟(jì)、金融市場(chǎng)、管理部門等做好充分準(zhǔn)備之后再逐步開放匯率和資本賬戶。
另外，“差不多所有的發(fā)展中國(guó)家都會(huì)面對(duì)匯率改革和資本賬戶的問題，但是不是所有的發(fā)展中國(guó)家的貨幣都會(huì)成為主要國(guó)際貨幣之一。從這個(gè)角度來看，人民幣國(guó)際化到了一個(gè)非常關(guān)鍵的時(shí)期，或者說深水區(qū)！倍砹_斯天然氣工業(yè)銀行代表謝爾蓋·勞拉說。
謝爾蓋認(rèn)為，作為發(fā)展中國(guó)家，中國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)金融還處在初級(jí)水平，金融產(chǎn)業(yè)起步時(shí)間不長(zhǎng)，面對(duì)國(guó)際市場(chǎng)的突發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)，還不能夠與國(guó)際市場(chǎng)成熟的對(duì)接。在這種政策調(diào)整的敏感期，任何動(dòng)作都會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)、國(guó)家發(fā)展產(chǎn)生重大影響，需要審慎對(duì)待。
對(duì)此對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)教授丁志杰深有同感。他指出，上個(gè)世紀(jì)80年代拉美國(guó)家首先開展了經(jīng)濟(jì)自由化，導(dǎo)致了貨幣巨幅度貶值、貨幣危機(jī)和金融危機(jī)的拉美陷阱。和其他發(fā)達(dá)國(guó)家相比，拉美國(guó)家的貨幣并不是國(guó)際貨幣，即貨幣和資產(chǎn)國(guó)際性不強(qiáng)。一個(gè)相對(duì)落后的國(guó)家突然完全開放，這個(gè)國(guó)家在國(guó)際上被接觸到的資產(chǎn)非常少，一旦需求超過供給，其國(guó)家的貨幣就會(huì)出現(xiàn)大幅度貶值，給其國(guó)家和人民生活造成困境。
業(yè)內(nèi)專家紛紛建議，在當(dāng)前應(yīng)將維穩(wěn)匯率市場(chǎng)作為央行政策目標(biāo)之一，穩(wěn)中求進(jìn)。以宏觀審慎政策框架作為制度保障，將匯率管理作為宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)管理的主要抓手，將資本流動(dòng)管理作為宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)管理的關(guān)鍵切入點(diǎn)，防范可能出現(xiàn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和跨市場(chǎng)的傳染效應(yīng)，確保人民幣國(guó)際化戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。
《報(bào)告》建議不要急于求成
面對(duì)去年“8·11匯改”后國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)的強(qiáng)烈反應(yīng)，《人民幣國(guó)際化報(bào)告2016》指出，國(guó)內(nèi)外政治經(jīng)濟(jì)的復(fù)雜性，貿(mào)然采取開放性貨幣政策將極有可能發(fā)生系統(tǒng)性金融危機(jī)，損害實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融的發(fā)展。
目前不宜再推進(jìn)匯率形成機(jī)制的大變革，應(yīng)該在小的領(lǐng)域進(jìn)一步豐富和完善“以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、將‘一籃子貨幣’計(jì)算的有效匯率作為衡量人民幣匯率水平的主要參照系，理解并接受新的匯率形成機(jī)制”。
《報(bào)告》還建議貨幣當(dāng)局應(yīng)該采取“資本自由流動(dòng)+浮動(dòng)匯率+貨幣政策獨(dú)立性”的宏觀金融政策組合。不急于求成，在充分做好應(yīng)對(duì)國(guó)際資本沖擊的準(zhǔn)備后才可逐步放開匯率和資本賬戶。
另外，需要不斷豐富人民幣的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，F(xiàn)階段人民幣的風(fēng)險(xiǎn)管理工具數(shù)量少、種類有限，并且?guī)缀跞考性谌嗣駧艃睹涝稀Ｈ绻麤]有對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，未來匯率波動(dòng)對(duì)微觀主體的影響會(huì)更加劇烈，反過來激勵(lì)市場(chǎng)更加關(guān)注人民幣兌美元的匯率，與改革的目標(biāo)背道而馳。
在政策和實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面，在人民幣加入SDR貨幣籃子后，要積極通過亞投行、絲路基金等幫助，引領(lǐng)國(guó)際資本支持“一帶一路”重大項(xiàng)目建設(shè)，增加人民幣的國(guó)際使用。并以此為契機(jī)，更加積極地參與國(guó)際貨幣基金組織、世界銀行等國(guó)際金融組織的政策制定，不斷爭(zhēng)取在國(guó)際金融體系改革中的話語權(quán)。
著力推動(dòng)供給側(cè)改革。做到內(nèi)外并舉提升技術(shù)水平，著重調(diào)整金融結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)功能，鼓勵(lì)民營(yíng)企業(yè)進(jìn)行直接投資。
■資料鏈接
SDR貨幣籃子，即Special Drawing Rights，中文譯為特別提款權(quán)，是國(guó)際貨幣基金組織在1969年9月創(chuàng)設(shè)的一種儲(chǔ)備貨幣工具，根據(jù)會(huì)員國(guó)認(rèn)繳的份額分配，主要目的是為了償還國(guó)際貨幣基金組織債務(wù)、彌補(bǔ)會(huì)員國(guó)政府之間國(guó)際收支逆差的一種賬面資產(chǎn)，只能由中央銀行持有。其價(jià)值目前由美元、歐元、人民幣、日元和英鎊組成的一籃子儲(chǔ)備貨幣決定。
會(huì)員國(guó)在發(fā)生國(guó)際收支逆差時(shí)，可用它向國(guó)際貨幣基金組織指定的其他會(huì)員國(guó)換取外匯，還可以與黃金、自由兌換貨幣一樣充當(dāng)國(guó)際儲(chǔ)備。
2015年11月30日，國(guó)際貨幣基金組織正式宣布人民幣2016年10月1日加入SDR。約定2016年10月1日，特別提款權(quán)的價(jià)值由美元、歐元、人民幣、日元、英鎊這5種貨幣所構(gòu)成的一籃子貨幣的當(dāng)期匯率確定，所占權(quán)重分別為41.73%、30.93%、10.92%、8.33%和8.09%。
“8·11匯改”，即2015年8月11日，中國(guó)人民銀行關(guān)于完善人民幣兌美元匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)的聲明。為增強(qiáng)人民幣兌美元匯率中間價(jià)的市場(chǎng)化程度和基準(zhǔn)性，中國(guó)人民銀行決定完善人民幣兌美元匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)。自2015年8月11日起，做市商在每日銀行間外匯市場(chǎng)開盤前，參考上日銀行間外匯市場(chǎng)收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國(guó)際主要貨幣匯率變化向中國(guó)外匯交易中心提供中間價(jià)報(bào)價(jià)。
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