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2005人民幣匯率應(yīng)增強(qiáng)彈性
人民幣匯率新年建議：
1.鑒于美元的持續(xù)下跌，作為亞洲金融危機(jī)“后遺癥”的剛性釘住美元制應(yīng)該適度放松為柔性釘住美元；
2.人民幣匯率體制改革應(yīng)以增強(qiáng)匯率彈性為核心，而不應(yīng)該是單純的重新定值；
3.增強(qiáng)匯率彈性的改革將會(huì)在沒有確切時(shí)間表的背景下，至少持續(xù)2-3年，最終形成富有效率的外匯交易市場(chǎng)，和包括即期和遠(yuǎn)期基準(zhǔn)匯率的彈性機(jī)制。
1.持續(xù)的美元困境顯示，人民幣剛性釘住美元的余地在縮小
過(guò)去3年，美元對(duì)歐元平均下跌35%，對(duì)日元平均下跌24%，OECD(經(jīng)合組織)預(yù)測(cè)：如果匯率不變，至2006年，美國(guó)經(jīng)常賬赤字為8250億美元；財(cái)政赤字為5500億美元。在這種背景下，繼續(xù)剛性釘住美元，不僅不表示人民幣匯率的基本穩(wěn)定，反而顯示出人民幣對(duì)除美元以外，其他主要國(guó)際貨幣的不穩(wěn)定。一般預(yù)期，由于目前美國(guó)貿(mào)易赤字差不多占其GDP的5%，財(cái)政赤字大約占GDP的4%，兩項(xiàng)合計(jì)，美國(guó)每年需要吸收1萬(wàn)億美元以上的凈資本流入，因此未來(lái)12個(gè)月，美元兌歐元可能最低至1.40美元，兌日元最低至94日元。未來(lái)36個(gè)月，美元兌歐元可能最低至1.57美元，兌日元最低至87日元。美元的如此走勢(shì)，使得人民幣剛性釘住美元日漸其難。
2.重新定值可能性下降；增強(qiáng)匯率形成機(jī)制靈活性在增加，是2005年匯率體制改革的基調(diào)
所謂重新定值方案，包括低頻大幅調(diào)整、高頻小幅調(diào)整、高頻低幅調(diào)整間以低頻高幅調(diào)整、改釘貨幣籃子這四種方案。目前看來(lái)，人民幣在2005年簡(jiǎn)單地重新定值的可能在下降，但不排除一次小幅調(diào)整的可能。從2002年-2003年企業(yè)換匯成本抽樣調(diào)查看，人民幣升值幅度幾乎不可能超過(guò)10%，大致能容忍的升值幅度至多5%左右，是溫和小幅度的升值。但考慮到在中國(guó)境內(nèi)積累了近千億美元的短期資金，因此2005年上半年人民幣溫和重新定值的可能性并不大。
制約人民幣重新定值的因素包括：中國(guó)外債結(jié)構(gòu)的趨緊；中國(guó)境內(nèi)熱錢的可能規(guī)模；貿(mào)易信貸和外資企業(yè)已實(shí)現(xiàn)而未匯出利潤(rùn)的增加；中國(guó)金融體系能承受的資本流動(dòng)逆轉(zhuǎn)；儲(chǔ)備中的美元比重。這些因素均導(dǎo)致了人民幣重新定值的可能下降。
3.增強(qiáng)匯率彈性的總體思路：促進(jìn)人民幣從剛性釘住到柔性釘住美元
推動(dòng)人民幣匯率形成機(jī)制改革的因素更多，其中關(guān)鍵性變革將包括：國(guó)際和國(guó)內(nèi)銀行充當(dāng)外匯做市商制度；外匯產(chǎn)品——外幣即期交易品種的增加；遠(yuǎn)期結(jié)售匯的展期或者人民幣遠(yuǎn)期的推出；央行對(duì)人民幣遠(yuǎn)期匯率的指導(dǎo)；央行和商業(yè)銀行之間的結(jié)售匯條件安排。從長(zhǎng)期角度看，增強(qiáng)衍生品品種；增加非金融機(jī)構(gòu)的參與；分散和無(wú)形交易市場(chǎng)的推進(jìn)是關(guān)鍵因素，上述改革沒有時(shí)間表。如果在未來(lái)3年左右完成，則能夠達(dá)到的效果包括：人民幣即期和遠(yuǎn)期基準(zhǔn)匯率的形成；官方儲(chǔ)備向以商業(yè)銀行為主的私人部門的分流；本土和國(guó)際商業(yè)銀行在人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)管理中重要性的上升。
4.從推動(dòng)外匯市場(chǎng)做市商制度入手，形成有彈性的人民幣即期匯率
2005年5月前后，以本土和國(guó)際銀行作為做市商隊(duì)伍的、推出銀行間歐元／美元、澳元／美元、英鎊／美元、美元／日元、美元／加元、美元／港元、美元／瑞郎、歐元／日元等8個(gè)品種的即期交易(T＋2清算，美元／加元為T＋1)，看來(lái)大勢(shì)已定，并且交易和清算費(fèi)用低廉，這種交易模式的轉(zhuǎn)換有利于人民幣即期匯率增強(qiáng)彈性。當(dāng)然，與之相配套的深入改革，還包括中國(guó)外匯交易中心從有形的集中交易模式，向無(wú)形的分散交易模式轉(zhuǎn)變，據(jù)國(guó)際貨幣基金組織的抽樣調(diào)查，98%采用交易商制度的市場(chǎng)都采用分散模式，集中模式只占2%，因此在外匯交易模式采取做市商制度之后，市場(chǎng)的分散化和無(wú)形化也是必要的。
5.從推動(dòng)人民幣遠(yuǎn)期交易入手，形成有彈性的人民幣遠(yuǎn)期匯率
要使得做市商制度得以順利推出，除了合理設(shè)計(jì)央行和商業(yè)銀行之間的結(jié)售匯條件，作為商業(yè)銀行形成人民幣即期匯率和規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的政策渠道之外，要需要人民幣遠(yuǎn)期業(yè)務(wù)和外—外幣遠(yuǎn)期業(yè)務(wù)的配合，作為商業(yè)銀行形成人民幣遠(yuǎn)期匯率和規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)渠道。目前中國(guó)遠(yuǎn)期外匯業(yè)務(wù)還僅限于銀行與客戶的零售市場(chǎng)，2005年有可能完成的是商業(yè)銀行允許客戶對(duì)期限較短的遠(yuǎn)期合約展期，以便市場(chǎng)交易主體規(guī)避較長(zhǎng)時(shí)期以后的匯率風(fēng)險(xiǎn)。從國(guó)際橫向比較看，外匯交易市場(chǎng)中，即期交易通常只占市場(chǎng)全部交易量的19%，因此只有四種即期交易品種的中國(guó)外匯交易中心模式顯然與之不相稱。在2005年乃至更晚時(shí)期，應(yīng)該完成的改革必須包括擺脫即期交易品種的更深遠(yuǎn)的改革，這包括：銀行間的人民幣遠(yuǎn)期交易；銀行間外—外幣的遠(yuǎn)期品種；關(guān)于遠(yuǎn)期外匯的定價(jià)，可借鑒菲律賓、韓國(guó)等的經(jīng)驗(yàn)，由中央銀行根據(jù)國(guó)內(nèi)外利率差異等因素制定指導(dǎo)性遠(yuǎn)期匯率，再結(jié)合市場(chǎng)供求狀況得出實(shí)際的遠(yuǎn)期匯率。
經(jīng)過(guò)上述改革，人民幣即期和遠(yuǎn)期匯率均具備彈性，央行同時(shí)也保證了對(duì)外匯市場(chǎng)的有效調(diào)節(jié)，如果上述改革在2005年大體完成，對(duì)人民幣重新定值已無(wú)必要，人民幣匯率將運(yùn)行在一個(gè)即期和遠(yuǎn)期基準(zhǔn)匯率不斷變動(dòng)的、窄幅的升值區(qū)間。
6.完善彈性：形成人民幣即期和遠(yuǎn)期基準(zhǔn)匯率的配套改革
當(dāng)然，僅僅進(jìn)行上述改革還是不夠的，相應(yīng)的配套改革還應(yīng)有：第一，包括保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金、共同基金等機(jī)構(gòu)投資者、大型非金融企業(yè)等參與到外匯交易中心來(lái)，從國(guó)際水準(zhǔn)來(lái)說(shuō)，目前外匯交易額中，只有60%是在金融機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行的，其余40%則包括了非金融機(jī)構(gòu)作為交易方的交易，因此此項(xiàng)改革是必要的，否則企業(yè)運(yùn)用外匯的便利狀況就會(huì)受到損害。第二，外匯交易模式從集中交易、集中清算向無(wú)形和分散交易轉(zhuǎn)型，中國(guó)外匯交易中心的職能將轉(zhuǎn)變?yōu)樘峁└?jìng)價(jià)交易的平臺(tái)，推動(dòng)銀行間無(wú)形外匯市場(chǎng)的建設(shè)；聯(lián)合主要的交易商，發(fā)起設(shè)立股份制的外匯市場(chǎng)清算公司等。
總體而言，2005年人民幣匯率改革不是簡(jiǎn)單的重新定值，也不是放棄美元作為人民幣的名義錨，而應(yīng)從增強(qiáng)匯率彈性入手，形成包括民營(yíng)部門廣泛參與的、具有人民幣即期和遠(yuǎn)期基準(zhǔn)匯率的相對(duì)靈活的匯率機(jī)制，人民幣對(duì)美元的幅度區(qū)間有可能重現(xiàn)較之1995年-1997年間更為靈活的走勢(shì)，人民幣小幅重新定值僅僅是一種意外。
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