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中國(guó)人民銀行繼續(xù)緊縮流動(dòng)性的后續(xù)動(dòng)作
我在去年12月29日曾經(jīng)撰文稱：2007年中美之間的利率差會(huì)不斷縮窄。根據(jù)之一就是，中國(guó)資金市場(chǎng)嚴(yán)重的流動(dòng)性過剩問題必然引發(fā)銀行業(yè)放貸的沖動(dòng)，并對(duì)已經(jīng)顯露跡象的通貨膨脹起到推波助瀾的作用，因此，人民幣升息是必然選擇。但是，在當(dāng)前市場(chǎng)基礎(chǔ)貨幣投放由于外貿(mào)的巨額順差而被動(dòng)地不斷增加時(shí)，一下子就大幅度地提高市場(chǎng)利率，既不能治本，還可能導(dǎo)致貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的混亂，尤其是在中國(guó)股市剛剛有了起色之時(shí)。因此，在既要緊縮，又不能對(duì)市場(chǎng)沖擊太大的兩難選擇中，中國(guó)人民銀行只能又暫時(shí)放棄升息方案，繼續(xù)用提高金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金的辦法向市場(chǎng)發(fā)信號(hào)。這就是我對(duì)星期五央行宣布再次提高金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金5%的基本看法。
消息發(fā)布在星期五下午5.30，我當(dāng)時(shí)立即觀察了國(guó)際外匯市場(chǎng)的反映，基本上用“無(wú)動(dòng)于衷”一詞可以概括。換句話說：已經(jīng)成為國(guó)際外匯市場(chǎng)影子貨幣的人民幣在緊縮了5%的流動(dòng)性后，國(guó)際外匯市場(chǎng)卻波瀾不驚，說明對(duì)國(guó)際市場(chǎng)沒有一丁點(diǎn)影響——沒有影響就是無(wú)效。想必星期一的中國(guó)股票市場(chǎng)除了銀行股可能震蕩較大之外，也不會(huì)有什么反映——緊縮效果不大。
這說明了，中國(guó)人民幣市場(chǎng)的流動(dòng)性過剩問題只能通過升息加升值的“烈性”手段來(lái)調(diào)整，僅僅用提高金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金的辦法頂多能起到一點(diǎn)點(diǎn)“對(duì)沖”（將因?yàn)橘Q(mào)易順差而投放的人民幣從市場(chǎng)上收回來(lái)）作用，阻礙不了市場(chǎng)由于人民幣實(shí)際利率和匯率過低所引發(fā)的投資沖動(dòng)。
在當(dāng)前國(guó)際主要貨幣都開始對(duì)人民幣貶值的情況下——今年開門的頭幾天，繼美元對(duì)人民幣進(jìn)一步貶值后，歐元（歐系）和日元也開始對(duì)人民幣貶值，市場(chǎng)越來(lái)越相信年初走勢(shì)預(yù)示了一年的走勢(shì)，買進(jìn)人民幣是國(guó)際資本必然的選擇。因?yàn)，在鐵定了人民幣對(duì)國(guó)際主要貨幣會(huì)繼續(xù)升值的情況下，以人民幣計(jì)價(jià)的中國(guó)商品和生產(chǎn)要素實(shí)際上是在繼續(xù)大削價(jià)。此時(shí)繼續(xù)對(duì)利率和匯率按兵不動(dòng)，實(shí)際就是默認(rèn)人民幣資產(chǎn)的賤賣，繼續(xù)地掉“國(guó)際資本對(duì)中國(guó)所有以人民幣計(jì)價(jià)的商品（資產(chǎn)）需求之胃口”。在這個(gè)預(yù)期之下，國(guó)際資本會(huì)繼續(xù)大量購(gòu)買中國(guó)的商品和資產(chǎn)——主要是房產(chǎn)和股票、包括勞動(dòng)力價(jià)值被嚴(yán)重低估的產(chǎn)品，而將“注水”的外國(guó)貨幣兌換給中國(guó)央行，F(xiàn)在中國(guó)央行仍然在做的，就是被動(dòng)發(fā)行央票，外加存款準(zhǔn)備金的一次次上調(diào)，以被動(dòng)地對(duì)沖流通領(lǐng)域中的貨幣存量。但這種惡性循環(huán)不可能永久地持續(xù)下去，因?yàn)楫?dāng)央票總量越來(lái)越大時(shí)，國(guó)家支付的利息也會(huì)越來(lái)越多，它們總有扛不住的一天；而外資千方百計(jì)地進(jìn)入以及國(guó)內(nèi)資金的投資沖動(dòng)必將進(jìn)一步地推升通貨膨脹。央行目前的做法只不過是將通貨膨脹的預(yù)期延長(zhǎng)或默認(rèn)（輕微）通貨膨脹而已。而目前物價(jià)漲勢(shì)已經(jīng)在很多領(lǐng)域變成現(xiàn)實(shí)，元旦春節(jié)，大量年終獎(jiǎng)的發(fā)放又會(huì)沖擊市場(chǎng)物價(jià)。當(dāng)通貨膨脹真正超過了3——5%，中國(guó)央行還得被動(dòng)選擇升息。而（惡性）通貨膨脹真的來(lái)了，人民幣主動(dòng)升值的大好時(shí)機(jī)也可能不再存在。
因此我預(yù)計(jì)，央行這次再施“緩手”是想再看，看春節(jié)前后的物價(jià)情況，如果再漲，只能升息。而在我看來(lái)，物價(jià)繼續(xù)上漲幾乎是必然的，因此推論，3月前后必然升息。
在這里，我應(yīng)該鄭重回答有關(guān)人民幣現(xiàn)在不能升息的意見——象日本那樣的加息恐懼癥。貨幣利率適當(dāng)提高是否一定會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)的減緩，這是一個(gè)非常過時(shí)的邏輯。我們看到，美國(guó)的利率已經(jīng)提高了18次，經(jīng)濟(jì)仍然沒有大幅度地減緩，而歐洲的利率已經(jīng)提高了75%，經(jīng)濟(jì)仍然在加速前進(jìn)。事實(shí)證明：加息恐懼癥非？尚。記得我大前年開始鼓吹人民幣升值時(shí)，許多人都擔(dān)心人民幣升值會(huì)大幅度地減少外貿(mào)，甚至導(dǎo)致失業(yè)人口增加，經(jīng)濟(jì)走向崩潰，甚至國(guó)際上非常著名的大經(jīng)濟(jì)學(xué)家都這樣說。結(jié)果怎么樣，人民幣越升外貿(mào)越增，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度越快，F(xiàn)在這些人又在對(duì)中國(guó)央行講人民幣升息的危害了，聲言升息一定打擊中國(guó)的經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)。減速可怕嗎？經(jīng)濟(jì)的適當(dāng)減速就是當(dāng)前宏觀調(diào)控需要達(dá)到的目標(biāo)之一。而我想告訴市場(chǎng)的是：其實(shí)升息并不會(huì)使經(jīng)濟(jì)大幅度地減速，如果人民幣利率僅僅是提高0.25——0.5個(gè)百分點(diǎn)，不但不會(huì)壓制經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)，甚至更會(huì)刺激經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)——因?yàn)檫@會(huì)被市場(chǎng)解讀為人民幣還要升，今天買肯定比未來(lái)買便宜——如同人民幣緩慢升值的道理那樣。因此，我們應(yīng)該在市場(chǎng)的預(yù)期變化前主動(dòng)調(diào)整，充分利用市場(chǎng)的人民幣升值預(yù)期微調(diào)經(jīng)濟(jì)，而不是被市場(chǎng)預(yù)期拖著走，最后只能被動(dòng)地調(diào)整經(jīng)濟(jì)。
現(xiàn)在，國(guó)際資本已經(jīng)料定今年人民幣會(huì)加速升值，我們的主流經(jīng)濟(jì)學(xué)家也主張人民幣以快于往年的速度升值。在市場(chǎng)預(yù)期這樣明確的情況下，套利交易不可避免。我們能夠選擇的只是怎樣加大套利交易的成本而已，害怕它、拒絕它沒有道理——除非中國(guó)繼續(xù)與世隔絕，對(duì)外鎖國(guó)。因此，升息是必然選擇，人民幣在3月以后將會(huì)加息，只是加息的幅度不會(huì)很大而已。
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