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余永定：加快本幣升值步伐堅(jiān)定從緊反通脹
2005年匯改后，在貿(mào)易順差中肯定有一部分不是真正的貿(mào)易順差，而是沒有真實(shí)貿(mào)易基礎(chǔ)的資金流入。但是，這些資金不能簡單稱之為“熱錢”。對(duì)于許多企業(yè)來說，提前結(jié)匯、高報(bào)出口和低報(bào)進(jìn)口等等行為的目的是避險(xiǎn)而不是投機(jī)。
2006年到2007年第一季度前后外國資金流入中國股市則主要是看到中國股市的巨大資本利得。對(duì)于外國投行來說，相對(duì)于百分之幾十甚至百分之幾百的資本利得而言，3%—5%匯率升值這樣的“蠅頭小利”根本不值得一提。人民幣不升值或緩慢升值則是為外國資本從容不迫地廉價(jià)購買中國資產(chǎn)提供了最佳環(huán)境。
到目前為止，同其他因素相比，升值預(yù)期與中美利差之間的關(guān)系（利息率平價(jià)假說）對(duì)跨境資金的流入影響似乎并不大。因此，至少在當(dāng)前，在考慮利率政策時(shí)，過多顧慮利差似乎就沒有必要。升息導(dǎo)致的資金流入如果不能利用資本管制將其擋在國門之外，可以將其通過升值消化掉。如果在升息的同時(shí)又不想讓人民幣升值，就只有兩個(gè)辦法保證升息政策不因外資的流入而失效：資本管制和對(duì)沖？傊，升息不要過多顧慮匯率。至于其他制約升息的因素，如實(shí)體經(jīng)濟(jì)是否能夠承受，按揭貸款的償還是否會(huì)出現(xiàn)問題等等倒是應(yīng)該多加考慮。如果人民幣匯率預(yù)期明顯加強(qiáng)（這可以在NDF市場(chǎng)上得到信息），中美利差進(jìn)一步縮小，套匯資金的流入確實(shí)有可能顯著增強(qiáng)。到那個(gè)時(shí)候，我們面臨的選擇自然是放棄升息或大幅度升值？偠灾，在目前階段，利率政策和匯率政策之間的關(guān)系應(yīng)該是：利率政策服從治理通貨膨脹的目標(biāo)，匯率政策服從利率政策的需要。
升值抑制通脹可作備選政策
證券時(shí)報(bào)記者：有學(xué)者認(rèn)為現(xiàn)在央行貨幣政策捉襟見肘的主要原因是匯率缺乏彈性，所以主張人民幣對(duì)美元匯率加快升值解決通脹問題，對(duì)此您有何評(píng)價(jià)？
余永定：我贊成匯率缺乏彈性給央行執(zhí)行緊縮性貨幣政策帶來困難的說法。理論上說，在其他因素給定條件下，如果一國存在經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目順差，而又不愿讓貨幣升值，就會(huì)因流動(dòng)性過剩導(dǎo)致通貨膨脹率上升，直至實(shí)際匯率的升值最終導(dǎo)致國際收支恢復(fù)平衡。但在實(shí)踐中，國際收支順差國可通過對(duì)沖政策吸干過剩的流動(dòng)性，或通過資本管制將投機(jī)資本擋在國門之外，從而在一定時(shí)期內(nèi)遏制通貨膨脹的發(fā)展。
人民幣升值肯定有利于抑制通貨膨脹。但匯率只是一種價(jià)格，它反映國際收支的平衡狀況。在自由浮動(dòng)和固定匯率下，匯率都無法成為宏觀經(jīng)濟(jì)政策工具。目前，我們實(shí)行的是有管理的浮動(dòng)，匯率可以人為調(diào)整。但在中國，匯率政策主要是一種貿(mào)易政策工具，匯率變動(dòng)主要取決于貿(mào)易政策目標(biāo)，而不是抑制通貨膨脹的需要。在經(jīng)濟(jì)過熱時(shí)期，政府一般不應(yīng)靠匯率升值來抑制由經(jīng)濟(jì)過熱所導(dǎo)致的通貨膨脹。因?yàn)樵诮?jīng)濟(jì)過熱時(shí)期（如1993年），貿(mào)易狀況會(huì)趨于惡化，而升值雖然有助于抑制過熱，但卻會(huì)使貿(mào)易狀況進(jìn)一步惡化。一般情況下，為了抑制通貨膨脹，正確的政策應(yīng)是緊縮性財(cái)政和貨幣政策（在特定條件下也有緊貨幣、松財(cái)政或財(cái)政中性的組合）。
應(yīng)該指出，在某些資本自由流動(dòng)、高度依賴對(duì)外貿(mào)易的小國（如新加坡），匯率政策是維持物價(jià)穩(wěn)定的主要甚至是唯一工具。當(dāng)出現(xiàn)通貨膨脹的時(shí)候，就讓本幣升值。反之亦然。中國的情況雖然不同（如中國有資本管制），但在目前情況下，匯率升值的貿(mào)易政策目標(biāo)與抑制通貨膨脹的宏觀經(jīng)濟(jì)政策目標(biāo)正好并行不悖，因而可以通過加快升值步伐以減輕央行升息的壓力。人民幣升值以抑制通貨膨脹應(yīng)該是一項(xiàng)備選政策。當(dāng)然，如果2008年國際形勢(shì)有變（如貿(mào)易順差的減少導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長速度大幅度下降），匯率政策還可以再次調(diào)整。
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